“Cú sốc” mang tên VHM

Cuối tháng 10/2023, thị trường chứng khoán Việt Nam chứng kiến áp lực bán bất thường đến từ cổ phiếu VHM của Công ty Cổ phần Vinhomes. Do Vinhomes là một trong ba cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn nhất trên thị trường nên đã gây áp lực chéo lên các cổ phiếu khác, bao gồm áp lực tâm lý cũng như áp lực “call margin”.

Nhìn lại, sáng 26/10, cổ phiếu VHM giảm kịch sàn với dư bán hàng chục triệu đơn vị với giá sàn. Ngay trong trưa cùng ngày, nguồn tin từ Vingroup cho biết tối 25/10, Tập đoàn Vingroup - công ty mẹ của Vinhomes – đã chốt thành công giao dịch chào bán 250 triệu USD trái phiếu. Trái phiếu này có thể hoán đổi thành cổ phiếu VHM do Vingroup sở hữu, đáo hạn vào năm 2028.

Đáng chú ý, một số nhà đầu tư quốc tế tham gia vào thương vụ này đã bán cổ phiếu VHM để thực hiện nghiệp vụ phòng vệ giá (hedging). Một số nguồn tin cho biết phải mất ít nhất 5 phiên thì bên mua mới đối ứng hết được lực bán từ bên bán, phần nào cho thấy áp lực bán đối với cổ phiếu VHM nói riêng và đối với thị trường chứng khoán nói chung là khá lớn.

Câu chuyện xảy ra tại VHM phát lộ ra những “góc khuất” của các thương vụ huy động vốn - thoái vốn tại các doanh nghiệp lớn, nhất là các doanh nghiệp lớn hoạt động theo mô hình đa ngành (holdings), thứ mà các nhà đầu tư nhỏ lẻ hiếm khi tiếp cận được để có thể ứng xử một cách chủ động.

Trong một cuộc trao đổi với Đầu tư Tài chính trước đây, một chuyên gia có nhiều năm kinh nghiệm làm các thương vụ huy động vốn - thoái vốn cho biết, về cơ bản có 4 cách để các tổ chức, nhất là các quỹ đầu tư, thoái vốn khỏi doanh nghiệp Việt Nam.

Lý tưởng nhất là bán khoản đầu tư đó cho nhà đầu tư chiến lược. Không phải doanh nghiệp nước ngoài nào cũng có cơ hội đầu tư vào các công ty hàng đầu, công ty hoạt động trong lĩnh vực hấp dẫn ở Việt Nam với lượng cổ phần lớn, thậm chí chi phối. Do đó, doanh nghiệp nước ngoài sẽ phải trả phần bù (premium) rất cao nếu muốn mua lại lượng cổ phần lớn, đem về lợi nhuận có thể tính bằng lần cho các quỹ đầu tư. Chính vì thế, đây là cách thoái vốn ưa thích của các quỹ đầu tư tư nhân (private equity).

Cách thoái vốn thứ hai là bán cho quỹ khác. Chẳng hạn, một quỹ đầu tư mới thành lập đang “khát” cơ hội đầu tư, gặp một quỹ đầu tư đang muốn bán một khoản đầu tư để đóng quỹ do đã hết thời hạn hoạt động, giữa họ có thể diễn ra hoạt động chuyển nhượng.

Cách thoái vốn thứ ba là mang khoản đầu tư lên bán trên sàn chứng khoán. Với doanh nghiệp chưa niêm yết, quỹ đầu tư có thể phải gây sức ép để buộc doanh nghiệp lên sàn.

Cách thứ tư là bán cho chính “ông chủ” Việt Nam. Không phải lúc nào “ông chủ” Việt Nam cũng thích sự gia nhập của một cổ đông mới, nhưng quỹ đầu tư lại buộc phải bán khoản đầu tư để đóng quỹ. Giải pháp có thể là “ông chủ” Việt Nam sẽ mua lại khoản đầu tư đó, cộng thêm lợi nhuận theo thỏa thuận. Trong một số trường hợp, ngay từ đầu, quỹ đầu tư đã ra điều kiện về lợi nhuận cam kết, ví dụ trong vòng 5 năm doanh thu phải tăng trưởng 30%/năm, nếu không đạt được thì phải thực hiện cam kết lợi nhuận.

Trong 4 cách trên, tệ nhất là mang khoản đầu tư lên bán trên sàn chứng khoán, bởi điều này sẽ tạo áp lực hết sức tiêu cực lên giá cổ phiếu. Đây có thể coi là giải pháp “cực chẳng đã”, khi không thể thực hiện 3 cách thoái vốn còn lại.

Nhà đầu tư nên ứng xử thế nào trước áp lực bất thường?

Vụ việc của VHM tạo ra tác động tâm lý lên một cổ phiếu khác cũng của một doanh nghiệp đa ngành rất lớn, đó là MSN của Tập đoàn Masan. Giá cổ phiếu MSN giảm rất mạnh trong ngày 26/10 và 27/10, từ 66.000 đồng/cổ phiếu xuống 57.800 đồng/cổ phiếu, tương đương mức giảm tổng cộng 12,4% (gần bằng mức giảm của VHM trong cùng khoảng thời gian).

Song song với đà giảm này, trên thị trường xuất hiện tin đồn về việc Tập đoàn SK của Hàn Quốc thoái vốn khỏi Masan. Nhiều nhà đầu tư lo ngại cổ phiếu MSN cũng rơi vào tình huống giống như VHM, trong khi một bộ phận nhà đầu tư khác cho rằng Tập đoàn SK sẽ bán cổ phiếu MSN cho nhóm nhà đầu tư do Bain Capital dẫn đầu (trước đó, nhóm nhà đầu tư do Bain Capital dẫn đầu cam kết đầu tư hàng trăm triệu USD mua cổ phiếu MSN của Masan).

Masan sau đó đã phải đăng đàn phủ nhận chuyện Tập đoàn SK thoái vốn khỏi Masan. Giá cổ phiếu MSN phục hồi 6 phiên liên tiếp sau đó.

Tại các doanh nghiệp đa ngành rất lớn như Vingroup hay Masan, huy động vốn trở thành hoạt động quan trọng bậc nhất để cung cấp dòng tiền cho các tham vọng lớn trải dài trên nhiều mảng kinh doanh. Nguồn huy động từ trong nước không đủ khiến cho các doanh nghiệp này thường xuyên phải tìm đến các nhà đầu tư nước ngoài, nhất là nguồn vốn trung và dài hạn.

Trước đây, các nhà đầu tư nhỏ lẻ, kể cả những người có kinh nghiệm, chẳng mấy bận tâm đến cuộc chơi vốn cổ phần của doanh nghiệp với các “ông lớn”, tuy nhiên sau sự kiện VHM và những đồn đoán liên quan đến MSN, trong bối cảnh đầy bất định khiến doanh nghiệp cũng như các “ông lớn” phải tính đến những phương án tệ nhất mà trước đây hiếm khi nghĩ là sẽ dùng, thì nhà đầu tư nhỏ lẻ không thể không lo lắng.

Khoảng một năm trước đây, giới đầu tư cũng phải chứng kiến áp lực bán bất thường rất lớn tại cổ phiếu NVL của Tập đoàn Địa ốc No Va (Novaland) và PDR của Công ty Phát triển Bất động sản Phát Đạt. Bản chất của đợt bán tháo này cũng xuất phát từ hoạt động huy động vốn của doanh nghiệp.

Cụ thể hơn, Novaland và Phát Đạt là hai doanh nghiệp huy động lượng lớn nguồn vốn thông qua phát hành trái phiếu với tài sản bảo đảm là cổ phiếu. Đây được cho là lý do khiến thị giá NVL và PDR được “neo” ở mặt bằng giá cao bất chấp toàn thị trường suy giảm từ tháng 4/2022, chỉ số VN-Index giảm từ trên 1.500 điểm xuống dưới 1.100 điểm vào tháng 10/2022.

Tuy nhiên, trước áp lực rất lớn từ thị trường, cổ phiếu NVL và PDR đã đối mặt với làn sóng bán giải chấp cổ phiếu ở cấp độ chủ doanh nghiệp, thị giá NVL và PDR đều rơi hơn 70% chỉ trong vòng hơn 1 tháng. Do thị giá cổ phiếu rớt thảm nên giá trị tài sản bảo đảm cho các lô trái phiếu cũng rớt thảm (do tài sản bảo đảm là cổ phiếu), khiến Novaland và Phát Đạt liên tục phải bổ sung tài sản bảo đảm khác cho các lô trái phiếu.

Tựu trung, vòng xoáy khó khăn có lúc sẽ đẩy doanh nghiệp vào tình huống tưởng chừng như không bao giờ xảy ra nhưng rốt cuộc vẫn xảy ra. Với các nhà đầu tư nhỏ lẻ, cách ứng xử trước các rủi ro bán bất thường vẫn là phải luôn hướng đến giá trị cơ bản, giá trị thực tế của doanh nghiệp, của cổ phiếu; có như vậy mới giảm thiểu được các rủi ro mua phải cổ phiếu có mức giá “trên trời” nhằm thực hiện các thương vụ huy động vốn; hoặc nếu có xảy ra rủi ro bán tháo thì các cổ phiếu được mua với mức giá hợp lý sẽ phục hồi một cách chắc chắn hơn.